Howard Marks－美股牛市未完(上) (2016/10/10)

股神巴菲特推崇備至，美國著名「價值派」基金經理，Howard Marks(霍華．馬克斯)(著作：《有關投資與人生最重要的事》)，日前接受Bloomberg訪問，分析現時投資大勢。

訪問重點： 1. 眾資產的牛市(多頭市場)，還沒有非常接近完結點 2. 馬克斯管理的基金，並沒有減持資產 3. 投資，必須同時兼顧虧損(risk of losing money)以及錯過獲利機會(risk of missing opportunity) 4. 美國高息債，對比國債的息差(現為約5%)，仍處於可以接受的水平 5. 投資者可以以慎選，而不單是只持有現金，去減低投資風險

「美股隊長」特地將部分內容，翻譯為中文，分兩集跟大家分享：

主持人：霍華，黑石集團(Black Stone Group，著名私募基金)主席詹姆士(Tony James)，表示他們在不同的資產市場，放售資產，因為價格非常吸引。你覺得怎樣？

馬克斯：投資最危險的一刻，是眾人覺得風險，已然消失。當大家對風險提高警覺，是一件健康的事情。2012年我寫過一篇叫<信心>的投資備忘錄，曰：「現時市場最好的地方，是參與者的信心不高」。現在打開電視，還沒有見到那些「狂牛」，把道指的目標價，再次提升至36,000點。

現在最大的問題，是眾人嘴巴悲觀，行動上卻是樂觀。大部分人在買入中。很多基金投資者，正在要求基金，解除對沖。我岳父稱這些人為「自願的被綁者」，他們投資，非因個人意願，非因看好大市，而是因為他們要「跑山」(符合回報目標)。

主持人：黑石集團是閣下公司(Oaktree)的競爭者，他們是非常精明的投資者。很多機構，像他們般，乘高估值減持。你怎樣看，現在還在積極買進的人呢？

馬克斯：理論上，一買一賣，總有一方是錯誤的… 過去5年，我們都對市場懷有戒心… 但我們沒有因為戒心而「減倉」(降低部位)，因為客人僱用我們，是管理他們的資本。我們不能只手持現金，如果我們把資本退還，對他們也只會有害無益，他們也只會找別的資產管理公司，面對著同一個困難的市場。所以，我們繼續投資，但懷抱戒心。

主持人：請問閣下，有沒有經歷過一些日子，你會跟自己說：「我要離場了，只持有現金」。

馬克斯：我認為正確的做法，是打電話給客戶：「市場估值高昂，你希望我們幫你套現嗎？」這行動，不應由我們單獨決定。例如現時的高息債券，孳息率為5.5%，是我們看過最低的，我們應該去問客戶，他們會否寧願套現？我們不能排除，5.5%的高息債券，是客人現存最好的選擇。

主持人：現時最慎重的行動，該為什麼呢？我知道你，多以長線分析投資大局，但很多人的投資時框較短，該如何自處？閣下公司所謂「抱有戒心」的投資策略，究竟是指什麼？

馬克斯：投資者無時無刻面對兩個風險，虧損(risk of losing money)以及錯過獲利機會(risk of missing opportunity)。每天，投資人該自問：「如何兼顧兩者，或是應以其一為重？」過去五年，所謂「抱有戒心」的策略，是指兼顧兩者，但比較提防虧損。提防虧損，或可提升現金，當然也可以以「慎選」來達致。以往，市場中有30%的高息債券，會符合我們的買入條件。現在這比率可能已降到20％。我們的挑選，更為嚴格，用著名價值投資大師Seth Klarman的名言，是提升安全邊際(margin of safey)。」

當然我們也可以向股神巴菲特學習。過熱的市場，最麻煩的地方，是高價值，帶來的高風險，而很多人被逼買入較差的債券。過熱的市場，精挑細選，變得很困難，但我們會盡力而為。

主持人：這樣說的話，這是否意味著你相信現時投資，虧損的機會很高嗎？

馬克斯：錯，這不是我的想法，如果是的話，我根本就不會押注。我會把槍管放下，然後致電客戶：「也許我們應該離場了？」

主持人：你的投資生涯，自1969年已接觸金融市場，1978年始，成為專業投資者，有沒有經歷過上述的那個，該致電客戶離場的時刻？

馬克斯：絕對有，時為2007年上半年。當日高息債對比國債的息差，僅為240點子(basic points)，現時為500點子。當日高息債，風險和回報，完全不成比例。現在的息差，我們還可以接受。

2005-2006年底時，我們的封閉基金和房地產基金，已積極減持，因為當日我們認為那些資產，估值奇高。我們現在，不會這樣子做。

主持人：眾資產的牛市(多頭市場)，已非常接近完結點嗎？

馬克斯：還沒有。

（下期待續）